Le marché secondaire : pour qui, quand, et pourquoi c’est devenu incontournable

Qu’est-ce que le secondaire ?

Le marché secondaire désigne la vente d’actions existantes entre actionnaires, sans émission de nouveaux titres.

Autrement dit :

• l’entreprise ne reçoit pas de nouveaux fonds ;
• aucun nouveau titre n’est créé ;
• un actionnaire cède tout ou partie de ses actions à un autre.

Cela peut concerner :

• un fondateur ;
• un salarié ;
• un business angel ;
• un fonds VC.

La confusion vient souvent du fait que ces opérations ont lieu en parallèle ou en marge des levées de fonds.

Mais il est important de bien distinguer les deux logiques :

• Primaire → financer la croissance
• Secondaire → organiser la liquidité

💡 Le secondaire ne sert pas à faire grandir l’entreprise. Il sert à organiser la circulation de la valeur entre ses actionnaires, dérisquer les fondateurs (clause de respiration), ou modifier les effets indésirables d’une liquidation préférentielle. 

Pourquoi le secondaire prend une place centrale aujourd’hui

Si le secondaire n’est pas nouveau, son importance a considérablement augmenté ces dernières années. Et ce n’est pas un effet de mode.

Des cycles de liquidité qui s’allongent

Les entreprises technologiques atteignent aujourd’hui des niveaux de maturité et de valorisation très élevés tout en restant privées.

L’accès aux marchés publics s’est complexifié : volatilité accrue, exigences réglementaires, pression court-termiste…

Résultat : de nombreuses entreprises repoussent leur IPO.

La conséquence directe, c’est que les actionnaires restent exposés plus longtemps, sans possibilité de sortie.

Une valeur difficile à matérialiser

Dans de nombreuses situations, les fondateurs, les salariés ou les investisseurs détiennent des participations significatives, mais sans accès immédiat à du cash.

Cette situation crée plusieurs tensions :

• difficulté à diversifier son patrimoine ;
• frustration côté salariés ;
• pression sur les fonds en fin de vie.

Le secondaire permet de transformer une partie de cette valeur en liquidité, sans attendre un événement incertain. Il est particulièrement utile dans des entreprises technologiques encore déficitaires, non éligibles à des opérations de OBO et de LBO.

Des contraintes structurelles côté investisseurs

Les fonds de venture capital sont construits sur des horizons longs, mais pas illimités.

À mesure qu’un fonds approche de sa fin de vie, les enjeux deviennent très concrets :

• distribuer du cash aux investisseurs (LPs) ;
• démontrer une performance réelle ;
• arbitrer certaines positions.

Dans ce contexte, le secondaire devient un outil de gestion indispensable. Il permet de sécuriser des gains tout en conservant une partie de l’exposition.

Le secondaire : pour qui, concrètement ?

Le secondaire concerne l’ensemble des acteurs de la cap table, mais les objectifs diffèrent fortement.

Les fondateurs : sécuriser sans se désengager

Pour les fondateurs, le secondaire est souvent une étape délicate mais structurante.

Après plusieurs années de développement, il n’est pas rare que leur patrimoine soit quasi exclusivement concentré dans leur entreprise.

Le secondaire permet alors de :

• diversifier une partie de leur patrimoine ;
• sécuriser des gains ;
• réduire la pression financière personnelle.

Sans pour autant quitter le projet ou ralentir la dynamique.

L’enjeu est avant tout un enjeu d’équilibre : trop tôt ou trop important, le secondaire peut être perçu négativement. Bien calibré, il renforce la stabilité du dirigeant.

C’est la seule solution s’il est impossible d’organiser un Owner Buy Out (OBO).

Les salariés : rendre l’equity tangible

Pour les équipes, le secondaire est souvent le premier moment où la promesse de l’equity devient concrète.

Sans mécanisme de liquidité :

• les BSPCE restent théoriques ;
• la valeur perçue est incertaine ;
• la motivation peut s’éroder avec le temps.

À l’inverse, permettre une liquidité partielle :

• renforce l’engagement ;
• crédibilise la promesse ;
• améliore la rétention.

Le secondaire devient ici un véritable outil RH. Certaines entreprises font le choix de racheter systématiquement les parts des employés lors de leur départ, faisant porter un risque de trésorerie qui pourrait être significatif sur le long terme, alors même que 80% des salariés démissionnaires n’exerceraient pas. Bref, la liquidité pour les salariés est idéale, tant qu’elle est choisie et circonstanciée.

Les investisseurs historiques : gérer le temps

Les investisseurs ne sont pas tous dans la même temporalité.

Un fonds qui investit à un instant T doit, quelques années plus tard :

• restituer du capital ;
• démontrer sa performance ;
• préparer son prochain véhicule.

Le secondaire permet de répondre à ces contraintes :

• sortie partielle ou totale ;
• arbitrage de portefeuille ;
• sécurisation de performance.

Il permet de gérer le temps long, dans un environnement où les exits sont incertains.

Les nouveaux investisseurs : accéder à des actifs déjà “dérisqués”

Pour certains investisseurs, le secondaire n’est pas une sortie, mais une entrée.

Il permet d’accéder à :

• des entreprises matures ;
• avec une traction démontrée ;
• et une visibilité sur la suite.

Le risque n’est plus celui du product-market fit, mais celui de la trajectoire. Cela en fait une classe d’actifs à part entière, à mi-chemin entre le venture et le public.

Les investisseurs peuvent même trouver des actions à un prix pouvant varier du simple au double en fonction des brokers de secondaire. 

À quel moment intervient le secondaire ?

Le timing est déterminant. Et en pratique, deux grands cas de figure se dégagent.

Pendant un tour d’investissement

Le secondaire est aujourd’hui fréquemment intégré aux levées de fonds, notamment à partir de la Série B.

Dans ce cadre, une partie des fonds levés est utilisée pour racheter des actions existantes, en parallèle de l’investissement primaire.

Les objectifs sont multiples :

• donner de la liquidité aux fondateurs et aux équipes ;
• faciliter l’entrée de nouveaux investisseurs ;
• “nettoyer” la cap table.

C’est la forme la plus “propre” et la plus alignée du secondaire.

En dehors des tours : des opérations dédiées

Le secondaire peut aussi être organisé indépendamment d’un tour.

Ces opérations impliquent généralement :

• des investisseurs existants ;
• des fonds spécialisés en secondaire ;
• ou des investisseurs institutionnels.

Elles répondent souvent à des logiques spécifiques :

• fin de vie d’un fonds ;
• besoin de liquidité ponctuel ;
• accès à des blocs significatifs.

Sur les sociétés les plus matures, ces transactions peuvent atteindre plusieurs centaines de millions d’euros.

Le secondaire comme outil de gestion de cap table

C’est un aspect souvent sous-estimé. Le secondaire ne sert pas uniquement à créer de la liquidité. Il permet aussi de nettoyer le capital de l’entreprise.

Au fil des tours, certaines cap tables deviennent complexes :

• multiplication des petits actionnaires ;
• investisseurs non alignés ;
• anciens salariés toujours présents.

Cela peut générer :

• des frictions en gouvernance ;
• des blocages dans les décisions ;
• des difficultés lors des levées suivantes.

Le secondaire permet alors de :

• simplifier la structure ;
• regrouper le capital ;
• améliorer la lisibilité pour les nouveaux entrants.

Une cap table “propre” est souvent un facteur clé dans la capacité à lever et à exécuter.

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💡À retenir

• Le secondaire est un mécanisme de liquidité, pas de financement
• Il concerne tous les acteurs de la cap table (fondateurs, salariés, investisseurs)
• Il intervient principalement à partir de la Série B
• Il peut être intégré à un tour ou organisé en dehors
• Il joue un rôle clé dans la structuration du capital

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Quelles entreprises sont réellement éligibles ?

Toutes les startups ne peuvent pas organiser du secondaire. Ce marché reste sélectif et répond à des critères assez clairs.

Une maturité suffisante

Le secondaire intervient généralement :

• à partir de la Série B
• ou en phase pre-IPO

Avant cela, le niveau de risque reste trop élevé.

Une traction démontrée

Les investisseurs secondaires recherchent :

• du chiffre d’affaires ;
• de la croissance ;
• une validation du modèle.

On est sur des entreprises déjà établies, pas en phase d’expérimentation.

Un potentiel de création de valeur encore présent

C’est probablement le critère le plus structurant. Une entreprise peut être très valorisée,  mais peu attractive si son potentiel de croissance est limité.

À l’inverse :

• une entreprise avec une forte dynamique ;
• une trajectoire claire ;
• et des perspectives de liquidité

sera particulièrement recherchée.

Le secondaire repose sur une conviction : il reste encore de la valeur à capter.

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💡À retenir

Le secondaire fait sens lorsque plusieurs conditions sont réunies :

• une entreprise suffisamment mature
• une valorisation crédible
• un besoin de liquidité identifié
• un potentiel de croissance encore significatif

Sans ces éléments, le secondaire reste difficile à structurer.

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Le point souvent sous-estimé : prix, structuration et accès au marché

Comprendre le secondaire est une chose. Organiser la liquidité en est une autre.

Le prix : un résultat de marché, pas une référence

En secondaire, il n’existe pas de prix unique.

Le prix dépend directement :

• des acheteurs contactés
• de la structure de l’opération
• et du niveau de concurrence créé

Pour la même entreprise et la même classe d’action, on observe régulièrement des écarts significatifs selon la manière dont l’opération est menée.

Et ces écarts ne viennent pas uniquement du marché. Ils viennent aussi des intermédiaires mobilisés.

La liquidité ne s’organise pas de la même manière pour tous

Toutes les opérations de secondaire ne se ressemblent pas.

La manière d’organiser la liquidité dépend notamment :

• du profil du vendeur (fondateur, salarié, business angel, fonds)
• de la classe d’actions (ordinaires ou préférentielles)
• du volume à céder

Ces paramètres déterminent directement :

• le type d’acheteurs à cibler
• les circuits à activer
• et les conditions de marché accessibles

Autrement dit, on ne vend pas un bloc de la même manière selon le contexte.

Un marché d’intermédiaires et des écarts de prix réels

Le marché secondaire repose sur un écosystème d’acteurs spécialisés : brokers, fonds de secondaire, banques d’affaires.

Mais ces acteurs n’ont pas tous :

• le même accès aux acheteurs
• le même positionnement
• ni la même capacité à faire émerger de la demande

Même entre intermédiaires de même catégorie, les écarts de prix peuvent être significatifs. Le choix des interlocuteurs n’est donc pas neutre : il conditionne directement le résultat de l’opération.

Structurer l’opération : créer les bonnes conditions

Une opération de secondaire ne se résume pas à trouver un acheteur.

Il s’agit de structurer :

• qui vend
• dans quelles proportions
• à quel moment
• et dans quel cadre

L’objectif est double :

• obtenir les meilleures conditions
• tout en préservant l’équilibre de la cap table

Là où Sovalue intervient

C’est précisément sur ces sujets que se joue la réussite d’un secondaire. Chez Sovalue, nous intervenons comme tiers indépendant pour :

• définir la bonne stratégie de liquidité selon votre situation
• orienter vers les bons circuits (brokers, fonds, banques d’affaires)
• organiser la mise en concurrence
• et structurer l’opération dans la durée

L’enjeu n’est pas seulement d’exécuter une transaction, mais de choisir les bons interlocuteurs et le bon cadre pour maximiser le résultat.

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💡 À retenir

La liquidité ne se décrète pas, elle s’organise. Et selon le vendeur, les titres et le volume, elle ne s’organise jamais de la même manière.

Sans accès aux bons acteurs et sans structuration adaptée, il est difficile d’en capter pleinement la valeur.

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Conclusion

Le secondaire a longtemps été traité comme un sujet à part, presque opportuniste. En pratique, ce n’est plus du tout comme ça qu’il est utilisé.

Avec des cycles qui s’allongent et des sorties moins lisibles, la question de la liquidité se pose bien avant un éventuel exit. Et c’est exactement là que le secondaire prend sa place.

Bien structuré, il permet à la fois de donner de la respiration aux fondateurs et aux équipes, d’accompagner les contraintes des investisseurs, et de garder une cap table saine pour la suite.

Autrement dit, ce n’est plus un “nice to have”. C’est devenu un outil de gestion normal dans la vie d’une entreprise.

👉 Si vous vous posez des questions sur la structuration d’un secondaire, le bon timing ou ses impacts sur votre cap table, c’est typiquement un sujet sur lequel on peut vous accompagner chez Sovalue. Parlons-en !